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3억 달러. 음성 AI 스타트업 일레븐랩스(ElevenLabs)가 이번 직원 텐더 오퍼로 연 창구의 크기다. 이 돈은 회사 계좌로 들어가지 않고, 주식을 내놓은 직원들이 나눠 받는다. 비상장 스타트업 주식은 회사 가치가 아무리 올라도 상장이나 인수가 없으면 팔 곳이 마땅치 않다. 통장에 찍히지 않는 재산인 셈이다. 텐더 오퍼는 그렇게 묶인 재산 일부를 현금으로 바꿔주는 장치다. 회사가 돈을 버는 거래가 아니라 직원이 돈을 받는 거래이고, 회사가 굳이 이 창구를 여는 목적은 자금이 아니라 사람을 붙잡는 데 있다.

가격표도 가볍지 않다. 이번 거래에 적용된 기업가치는 220억 달러로, 5억 달러를 새로 투자받으며 인정받은 110억 달러의 딱 두 배다. 실제 사람과 구분하기 어려운 목소리와 효과음을 만드는 기술로 이름을 알린 이 회사는 이 숫자로 유럽에서 가치가 가장 높은 스타트업 대열에 올라섰다. 문제는 ‘기업가치 두 배’와 ‘3억 달러’가 한 문장에 묶이면 회사가 큰돈을 새로 끌어온 것처럼 읽힌다는 점이다. 이 글은 텐더 오퍼가 어떻게 굴러가는지, 신규 투자와 무엇이 다른지, 220억 달러라는 숫자를 어디까지 믿어야 하는지 순서대로 짚는다.

스타트업 텐더 오퍼는 직원 주식 살 사람을 회사가 모아주는 거래

텐더 오퍼(tender offer)의 본래 뜻은 ‘정해진 가격에 주식을 사겠다고 공개적으로 제안하는 것’이다. 스타트업 업계에서는 범위가 더 좁다. 비상장 회사가 기간과 가격, 1인당 매도 한도를 먼저 정한다. 이어 외부 투자자를 매수자로 불러오고, 기존 주주인 임직원이 원하는 만큼 주식을 넘기게 한다. 파는 쪽은 직원, 사는 쪽은 투자자. 회사는 판을 깔고 규칙을 정한다.

회사가 나서는 이유는 비상장 주식에 걸린 제약에 있다. 스타트업 주식에는 대개 회사 동의 없이 남에게 넘기지 못하게 하는 양도 제한이 붙는다. 직원이 개인적으로 살 사람을 구해 와도 거래가 성사되기 어려운 구조다. 회사가 주도하는 텐더는 이 제약을 한 번에 풀어준다. 가격도 회사와 매수자가 합의한 숫자 하나로 통일되니, 직원이 따로 매수자를 찾아다니거나 가격을 흥정할 일이 없다.

일레븐랩스 직원들에게 열린 것은 ‘베스팅된 지분’ 가운데 일부를 팔 기회다. 베스팅(vesting)은 주식 보상이 근무 기간에 따라 나뉘어 내 것으로 확정되는 구조를 말한다. 입사 때 약속받은 주식이 한꺼번에 넘어오지 않고, 정해진 기간을 채울 때마다 조금씩 권리가 생긴다. 텐더에서 팔 대상은 이미 확정된 부분뿐이고, 그마저 정해진 비율까지만 허용하는 게 보통이다. 일레븐랩스가 그 비율을 어느 선에 뒀는지는 알려진 내용에서 빠져 있다.

용어 하나는 짚고 넘어가야 한다. 국내 증시 기사에서 텐더 오퍼는 흔히 ‘공개매수’로 번역된다. 이때는 상장사 지분을 장외에서 대량으로 사들여 경영권을 확보하려는 거래를 가리키는 경우가 많다. 스타트업 직원 텐더와는 목적도, 규모도 딴판이다. 직원 주식을 현금화한 사례를 찾으려면 ‘스타트업 텐더 오퍼’, ‘직원 구주 매각’, ‘세컨더리 거래’로 검색해야 경영권 분쟁 기사가 덜 섞인다.

신규 투자금은 회사 계좌로, 텐더 대금은 직원 계좌로

스타트업 자금 거래는 크게 두 갈래다. 회사가 새 주식을 찍어 투자자에게 팔면 ‘프라이머리(신주 발행)’ 거래, 이미 있는 주식의 주인만 바뀌면 ‘세컨더리(구주 매각)’ 거래다. 프라이머리 투자금은 회사 계좌로 들어가 연구개발과 채용에 쓰인다. 세컨더리 대금이 향하는 곳은 주식을 판 사람의 개인 계좌. 텐더 오퍼는 이 가운데 세컨더리에 속한다.

일레븐랩스가 지금까지 거쳐 온 거래 세 건을 나란히 놓으면 구분이 선명해진다.

거래(시간순)	성격	규모	적용 기업가치	돈이 간 곳
1차 직원 텐더	구주 매각(세컨더리)	1억 달러	66억 달러	주식을 판 직원
신규 투자 유치	신주 발행(프라이머리)	5억 달러	110억 달러	회사
2차 직원 텐더	구주 매각(세컨더리)	3억 달러	220억 달러	주식을 판 직원

이 회사는 세컨더리와 프라이머리를 번갈아 거치며 가격을 끌어올려 왔다. 1차 텐더 때 66억 달러였던 기업가치가 신규 투자에서 110억 달러, 2차 텐더에서 220억 달러가 됐다. 오해하기 쉬운 대목은 2차 텐더의 3억 달러다. ‘기업가치 두 배, 3억 달러 거래’라는 제목만 보면 회사가 3억 달러를 새로 확보한 것처럼 읽힌다. 그러나 이 돈은 회사의 운영 자금이 아니라 주식을 판 직원들 몫이다. 세 건 가운데 회사 계좌로 새 돈이 들어온 거래는 5억 달러 신규 투자 하나뿐이다.

세컨더리 거래는 기존 주주의 지분도 희석시키지 않는다. 새 주식을 발행하지 않으니 전체 주식 수가 그대로이고, 창업자나 기존 투자자의 지분율도 변하지 않는다. 회사는 현금을 쓰지 않고, 지분도 새로 내주지 않은 채 직원 보상 문제를 푼다. 매수 대금은 투자자가 치르고, 회사는 판을 짜는 데서 역할이 끝난다. 인재 경쟁을 치르는 회사가 이 카드를 거듭 꺼내는 데는 이런 계산이 깔려 있다.

AI 스타트업이 직원 주식 현금화를 이탈 방지책으로 쓰는 이유

세컨더리 거래에는 창업자나 초기 멤버가 상장 전에 목돈을 챙기는 수단이라는 인식이 오래 따라붙었다. 테크크런치는 이런 거래의 성격이 ‘창업자의 목돈’에서 ‘직원 이탈을 막는 도구’로 옮겨가고 있다고 짚었다. 빠르게 크는 AI 스타트업들이 직원에게 주식 현금화 기회를 열어주는 것도 경쟁사로 사람이 빠져나가는 걸 막으려는 목적이다. 일레븐랩스 사례는 이 흐름의 한가운데 놓여 있다.

작동 원리는 단순하다. 회사 가치가 급등한 스타트업 직원은 서류상으로는 부자지만 손에 쥔 현금은 월급뿐이다. 집을 사거나 가족 사정으로 목돈이 필요한 시점에 경쟁사가 두둑한 현금 보상을 내밀면 흔들리기 쉽다. 텐더로 지분 일부를 팔면 이 압박이 줄어든다. 반면 팔지 않은 지분과 아직 베스팅되지 않은 몫은 회사에 남는다. 떠나는 순간 그 가치를 포기해야 한다. 당장의 생활 압박은 덜어주되 남아 있을 이유는 그대로 두는 설계.

텐더를 되풀이해 열면 효과가 커진다는 점도 눈여겨볼 만하다. 일레븐랩스가 직원 대상 세컨더리 거래를 허용한 건 이번이 두 번째로, 1차는 기업가치 66억 달러에 1억 달러 규모였다. 창구가 한 번으로 닫히지 않고 더 높은 가격에 다시 열리는 걸 본 직원이라면 ‘기다리면 더 비싸게 팔 기회가 또 온다’고 기대하게 된다. 그런 기대가 자리 잡으면 이직을 서두를 이유는 약해진다. 1차보다 2차의 거래 규모와 기업가치가 모두 커졌다는 점에서, 일레븐랩스가 이 창구를 일회성 행사로 보지 않는다는 해석도 가능하다.

다른 분야에서도 비슷한 거래가 이어진다. 자율주행 스타트업 웨이브(Wayve)는 기업가치 85억 달러에 8,500만 달러 규모의 직원 텐더를 열었다. 데카곤(Decagon)은 기업가치 45억 달러로 첫 텐더를 마쳤다. 웨이브의 8,500만 달러와 나란히 놓으면 일레븐랩스의 3억 달러가 어느 정도 규모인지 감이 온다. 상장이 늦어질수록 직원이 지분 가치를 현금으로 바꾸기까지 기다리는 시간도 길어진다. 텐더 오퍼는 그 사이에 쌓이는 압력을 빼주는 중간 배출구에 가깝다.

텐더 가격 220억 달러는 시가총액과 다른 숫자

텐더 오퍼의 기업가치는 상장 주식의 시가총액과 성격이 다르다. 시장에서 수많은 매수·매도 주문이 맞부딪쳐 나온 가격이 아니다. 회사와 소수의 매수자가 한정된 물량을 두고 합의한 값이다. 3억 달러어치 주식이 220억 달러 기준으로 거래됐다는 말은 ‘이 매수자들이 이 물량을 이 가격에 사기로 했다’는 데서 멈춘다. 누군가 회사 전체를 220억 달러에 사겠다고 나섰다는 뜻으로 읽으면 과하다.

주식 종류도 봐야 한다. 직원이 가진 주식은 일반적으로 보통주다. 신규 투자 라운드의 투자자는 우선주를 받는 경우가 많은데, 여기에는 회사가 팔리거나 청산될 때 먼저 돈을 돌려받는 권리 같은 조건이 붙는다. 같은 ‘기업가치’라는 말을 써도 어떤 주식에 매긴 가격이냐에 따라 무게가 다르다. 텐더에서 나온 숫자를 다음 투자 라운드의 가치와 곧바로 같은 선에 놓으면 비교가 어긋난다.

가격 못지않게 봐야 할 것이 매수자의 이름이다. 일레븐랩스 2차 텐더는 웰링턴(Wellington)과 T. 로우 프라이스(T. Rowe Price)가 공동으로 이끌었다. 둘 다 비상장 기업에 투자한 뒤 상장 이후에도 주식을 계속 보유하려는 대형 기관투자자다. 되팔아 차익을 남기려는 매수자가 아니라 상장 뒤까지 주식을 들고 갈 주주가 들어온 셈이다. 회사 쪽에서 보면 상장 전에 장기 우군을 미리 확보하는 효과가 있다. 이런 기관이 직전 투자 때의 두 배 가격을 받아들였다는 사실은 회사의 성장성에 대한 기관의 판단을 보여주는 신호로 읽힌다. 물론 220억 달러짜리 회사에서 3억 달러어치라는 물량의 크기를 함께 놓고 읽어야 하는 신호다.

일레븐랩스 사용자에겐 영향 적고, 스톡옵션 보유자에겐 비교 기준이 하나 늘었다

일레븐랩스로 내레이션이나 더빙 음성을 만드는 사용자라면 당장 체감할 변화는 없다고 보는 게 맞다. 텐더 대금은 직원에게 갔고, 회사 운영 자금이 늘어난 거래가 아니다. 요금제나 기능이 이 거래 때문에 바뀔 근거도 없다. 간접 효과는 추측의 영역이다. 핵심 개발 인력이 경쟁사로 덜 빠져나가면 음성 모델 업데이트 속도가 유지되는 쪽으로 작용할 가능성이 있다는 정도에서 그친다.

변화가 더 큰 쪽은 국내 스타트업에서 스톡옵션을 받은 직장인이다. 국내 스타트업도 스톡옵션을 보상 수단으로 널리 쓰지만, 옵션을 행사해 받은 비상장 주식을 팔 길은 좁은 편이다. 회사가 직접 매수자를 모아 정기적으로 직원 주식을 사가게 하는 텐더 프로그램은 국내에서 아직 흔한 관행이 아닌 듯하다(추측). 해외 AI 스타트업의 텐더 사례가 쌓일수록 국내 인재 시장에서도 ‘지분을 언제, 어떤 경로로 현금화하느냐’가 연봉과 나란히 비교되는 조건으로 떠오를 가능성이 크다.

스톡옵션을 가진 직원이라면 회사에 다음 항목을 확인해두는 편이 좋다.

• 과거에 임직원 대상 구주 매각 창구를 연 적이 있는지, 앞으로 열 계획이 있는지
• 베스팅 일정과 행사가격, 퇴사할 때 행사하지 않은 옵션을 어떻게 처리하는지
• 주식을 넘길 때 회사 동의나 우선매수권 같은 제한 조항이 계약서에 있는지
• 옵션을 행사할 때와 주식을 팔 때 세금이 어떻게 붙는지. 벤처기업 임직원 과세 특례처럼 회사 요건에 따라 달라지는 제도가 있으니 세무 전문가에게 확인해야 한다

해외 AI 스타트업 입사를 고민하는 개발자도 같은 질문을 영어로 던지면 된다. 지분 보상이 아무리 커 보여도 현금화할 창구가 없으면 상장 전까지는 묶인 돈이다.

확인된 것과 아직 불확실한 것

확인된 것

• 일레븐랩스는 기업가치 220억 달러를 기준으로 3억 달러 규모의 직원 텐더 오퍼를 진행했다.
• 직원들은 베스팅된 지분 일부를 투자자에게 팔 기회를 얻었다. 거래는 웰링턴과 T. 로우 프라이스가 공동으로 이끌었다.
• 220억 달러는 5억 달러를 새로 투자받을 때 인정받은 110억 달러의 두 배다.
• 직원 대상 세컨더리 거래는 두 번째다. 1차는 기업가치 66억 달러에 1억 달러 규모였다.
• 일레븐랩스는 2022년에 설립됐고 뉴욕과 런던을 거점으로 한다.

아직 불확실한 것

• 텐더에 참여한 직원 수, 한 사람이 팔 수 있는 한도, 주당 매각 가격
• 웰링턴과 T. 로우 프라이스 외에 매수에 참여한 투자자 명단
• 일레븐랩스의 상장 계획과 시점
• 다음 신규 투자 라운드에서도 220억 달러 수준의 기업가치가 유지될지

텐더 오퍼 기사에서 먼저 볼 숫자 세 가지

AI 스타트업 사이에 직원 텐더가 번지는 흐름을 감안하면 비슷한 소식은 계속 나올 것이다. 제목에 걸린 기업가치만 보고 넘기기보다 아래 세 가지를 확인해야 거래의 무게가 보인다.

• 거래 규모와 기업가치의 비율: 기업가치에 비해 거래된 물량이 작을수록 그 가격이 회사 전체의 가치를 대표한다고 보기 어렵다. 일레븐랩스의 경우 220억 달러짜리 회사에서 3억 달러어치가 거래됐다.
• 매수자의 성격: 상장 뒤에도 주식을 보유하려는 장기 기관인지, 되팔려는 매수자인지에 따라 가격 신호를 얼마나 믿을지가 달라진다.
• 직전 라운드 대비 가격과 반복 여부: 직전 신규 투자 때보다 높은 가격에 열렸는지, 처음인지 두 번째인지를 본다. 회사가 이 창구를 일회성 이벤트로 쓰는지, 정기 보상 제도로 굴리는지 가늠하는 단서가 된다.

돈이 회사로 가는지, 직원에게 가는지. 이 방향 하나만 가려내도 스타트업 기업가치 기사의 절반은 제대로 읽은 셈이다.

출처: TechCrunch